1. 全球 EEPROM 龍頭企業(yè)，多產(chǎn)品迎來放量期

公司是全球第三、國內(nèi)第一的 EEPROM 供應(yīng)商，現(xiàn)擁有非易失性存儲(chǔ)器、智能卡芯片及音圈馬達(dá)驅(qū)動(dòng)芯片三大產(chǎn)品線，各條業(yè)務(wù)線發(fā)展的邏輯較為清晰，SPD、NOR Flash 等多個(gè)產(chǎn)品下游迎來快速發(fā)展階段，未來將持續(xù)保證公司的業(yè)績(jī)釋放。

DDR5滲透率的提升：2021年年底Intel發(fā)布 Alder Lake 平臺(tái)，DDR5 內(nèi)存模組正式登上舞臺(tái)，公司與瀾起科技合作開發(fā) SPD 及 DDR5 相關(guān)配套芯片，借助瀾起科技在內(nèi)存條領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)迅速起量，同時(shí) DDR5 SPD/SPD+TS 芯片的價(jià)格較上一代有較大幅度的提升，公司產(chǎn)品迎來量?jī)r(jià)齊增。

汽車 EEPROM 的放量：公司目前已擁有 A1、A2、A3 等級(jí)的全系列汽車級(jí) EEPROM 產(chǎn)品，終端客戶包括比亞迪、特斯拉、保時(shí)捷、現(xiàn)代、豐田、大眾、馬自達(dá)、吉利等，隨著汽車“四化”尤其是電動(dòng)化的發(fā)展，汽車 EEPROM 需求量巨大，傳統(tǒng)汽車的單車 EEPROM 需求量約為 20 顆左右，而電動(dòng)車的需求量達(dá)到了 40 顆，由于此部分業(yè)務(wù)基數(shù)較小，隨著產(chǎn)品線和客戶的不斷擴(kuò)張，彈性巨大。

NOR Flash：目前公司開發(fā)的中低容量的 NOR Flash 產(chǎn)品已實(shí)現(xiàn)向部分應(yīng)用市場(chǎng)和客戶群體批量供貨，公司的 NOR Flash 與 EEPROM 業(yè)務(wù)有較大的協(xié)同，客戶重疊度較高，有望借助在 EEPROM 領(lǐng)域積累的技術(shù)和客戶優(yōu)勢(shì)，迅速壯大。

1.1. EEPROM 龍頭企業(yè)，多產(chǎn)品線協(xié)同發(fā)展

出身于 ISSI，發(fā)展成為 EEPROM 龍頭。公司于 2009 年脫身于 ISSI，經(jīng)過十幾年的發(fā)展，已經(jīng)成長(zhǎng)為國內(nèi) EEPROM 領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，目前公司的產(chǎn)品線涵蓋非易失性存儲(chǔ)器、音圈馬達(dá)驅(qū)動(dòng)芯片、智能卡芯片等。

（1）在 EPPROM 領(lǐng)域，公司的市占率位于全球第三，其中手機(jī)攝像頭 EEPROM 市場(chǎng)份額位于全球第一，面板 EEPROM 也處于全球領(lǐng)先地位，汽車方面，A1 及以下級(jí)別的 EEPROM 芯片已經(jīng)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，下游覆蓋國內(nèi)外知名車企。同時(shí)公司借助于在 EEPROM 領(lǐng)域的積累，積極開拓 Nor flash 產(chǎn)品，目前已經(jīng)實(shí)現(xiàn)批量供貨。

（2）音圈馬達(dá)智能芯片方面，公司開發(fā)出閉環(huán)類產(chǎn)品，不斷向高附加值的市場(chǎng)拓展。

（3）智能卡業(yè)務(wù)方面，公司 2021 年實(shí)現(xiàn)收入 0.65 億元，同比+82.26%，公司不斷加大對(duì)非接觸 式 CPU 卡芯片、高頻 RFID 芯片等新產(chǎn)品的市場(chǎng)拓展力度，進(jìn)一步拓寬成長(zhǎng)空間。

1.2. 營收增長(zhǎng)迅速，盈利能力顯著提升

DDR5 滲透率提升，營收及利潤(rùn)增長(zhǎng)迅速。

近幾年，公司的規(guī)模一直保持穩(wěn)定增長(zhǎng)狀態(tài)，在 2021 年下半年 DDR5 正式面世之后，22H1 公司的營收及利潤(rùn)增長(zhǎng)迅速，22H1 的營收達(dá)到了 4.42 億元，同比 67.05%，由于 SPD 產(chǎn)品的銷售單價(jià)較高，公司的毛利率及凈利率也大幅上漲，22Q2 公司的毛利率達(dá)到了 64.17%，凈利率 36.56%。

展望后市，DDR5 目前仍處于滲透率較低的階段，公司的 SPD 產(chǎn)品仍有較大的增長(zhǎng)空間，同時(shí)由于其銷售單價(jià)較高，疊加汽車 EEPROM 的放量、閉環(huán)類音圈馬達(dá)芯片的出貨，我們認(rèn)為公司的營收將繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，同時(shí)盈利水平能夠持續(xù)保持在高位。

1.3. 股權(quán)激勵(lì)彰顯信心，不斷擴(kuò)大激勵(lì)范圍

2022 年股權(quán)激勵(lì)上調(diào)營收及毛利潤(rùn)目標(biāo)，擴(kuò)大激勵(lì)人員范圍，進(jìn)一步彰顯公司發(fā)展信心。

公司上市以后分別在 2021 年及 2022 年推出了兩期股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，在 2022 年的激勵(lì)計(jì)劃中，激勵(lì)人員的范圍進(jìn)一步擴(kuò)大，授予人員包括核心技術(shù)、中層管理及技術(shù)（業(yè)務(wù)）骨干人，達(dá)到了 99 人（首次授予+預(yù)留部分授予），占總體員工的比例超過了一半（2021 年年報(bào)公司總?cè)藬?shù)170人），同時(shí)激勵(lì)計(jì)劃的營收及毛利潤(rùn)目標(biāo)值相較2021年進(jìn)行了不同程度的上調(diào)，2022-2024年的營收目標(biāo)值分別+0.97/+1.11/+0.90億元，毛利潤(rùn)目標(biāo)值分別+0.4/+0.46/+0.39 億元。激勵(lì)人員范圍的擴(kuò)大以及目標(biāo)的上調(diào)進(jìn)一步彰顯了公司對(duì)于未來發(fā)展的信 心。

2. EEPROM：DDR5 推動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)俚切赂撸囯娮哟蜷_長(zhǎng)期空間

2.1. EEPROM 市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局良好，公司產(chǎn)品線齊全

EEPROM 在 1Mb 及以下容量具備顯著優(yōu)勢(shì)，通常用于存儲(chǔ)相關(guān)參數(shù)和配置文件。

EEPROM 是一類通用型的非易失性存儲(chǔ)芯片，主要用于儲(chǔ)存各類設(shè)備中小規(guī)模、經(jīng)常需要修改的數(shù)據(jù)，擦寫性能可以達(dá)到 100 萬次，在 1Mb 及以下容量區(qū)間以及需要頻繁更新的場(chǎng)景中具備顯著的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)，同時(shí) EEPROM 的功耗相對(duì) NOR Flash 更低，一般用于攝像 頭、液晶面板、觸控、藍(lán)牙等存儲(chǔ)相關(guān)參數(shù)和配置文件，或者用于可穿戴設(shè)備等對(duì)功耗要求較低的領(lǐng)域。

EEPROM 市場(chǎng)規(guī)模不斷增加，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局良好。

據(jù)賽迪顧問，2018 年全球 EEPROM 的市場(chǎng)規(guī)模為 7.14 億美元，雖近期受消費(fèi)電子需求及 智能手機(jī)攝像頭降配等因素影響，但汽車智能化的發(fā)展以及 DDR5 的滲透率快速提升，我們預(yù)計(jì)市場(chǎng)規(guī)模將會(huì)不斷擴(kuò)大。

市場(chǎng)玩家方面，前幾位分別是意法半導(dǎo)體、微芯、聚辰以及安森美等，國內(nèi)其他玩家還包括 復(fù)旦微、華虹等，據(jù)賽迪顧問，2018 年全球 EEPROM 市場(chǎng) CR5 達(dá)到了 80.71%。

公司的產(chǎn)品線齊全，技術(shù)水平達(dá)到世界先進(jìn)水平，應(yīng)用領(lǐng)域擴(kuò)張迅速。

在智能手機(jī)攝像頭領(lǐng)域，公司的市占率高居全球第一位，同時(shí)在面板領(lǐng)域的份額也位居前列。目前公司的工業(yè)級(jí)以及汽車級(jí) EEPROM 的技術(shù)水平已經(jīng)接近世界先進(jìn)水平，應(yīng)用于 DDR5 內(nèi)存模組、汽車電子、工業(yè)控制等領(lǐng)域的高附加值 EEPROM 產(chǎn)品已經(jīng)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，將持續(xù)微公司的發(fā)展提供源源不斷的動(dòng)力。

2.2. PC、服務(wù)器 DDR5 滲透提升，公司業(yè)績(jī)進(jìn)入快速增長(zhǎng)期

DDR5 正式導(dǎo)入市場(chǎng)，未來幾年為滲透率快速增長(zhǎng)期。

2021 年 11 月，英特爾第 12 代 Alder Lake 平臺(tái)上市，新一代 DDR5 內(nèi)存模組開始導(dǎo)入市場(chǎng)。

從目前的進(jìn)展來看，桌面 PC 端，英特爾及 AMD 均已發(fā)布支持 DDR5 的處理器，AMD 在 2022 年 8 月發(fā)布其銳龍 7000 系列處理器，首發(fā)包括 R9 7950X、R9 7900X、R7 7700X、R7 7600X 四個(gè)型號(hào)，已在 9 月 27 日正式上市，7000 系列處理器全面支持 DDR5，且不再支持 DDR4 內(nèi)存，足以看出 AMD 對(duì)于未來搭載 DDR5 內(nèi)存平臺(tái)的信心。

服務(wù)器端來看，據(jù) Igor's Lab 報(bào)道，英特爾 Sapphire Rapids-SP 的上市時(shí)間已經(jīng)推遲到 2023 年 1 季度；按照 AMD 的路線圖，其 EPYC 7004 Genoa 處理器將于 2022Q4 發(fā)布，同屬第 4 代 EPYC 處理器的 Bergamo、Genoa-X 以及 Siena 也有機(jī)會(huì)在 2023 年面世。

據(jù) ServeTheHome 論壇，Genoa/Bergamo 的 EPYC 7004 系列處理器將支持 12 通道 DDR5 內(nèi)存，服務(wù)器領(lǐng)域 DDR5 的滲透有望于今年開始逐步起量。

無論是 PC 還是服務(wù)器端，隨著英特爾以及 AMD 處理器的相繼發(fā)布，未來幾年將是 DDR5 滲透率快速提升的階段。據(jù) Yole 的預(yù)計(jì)，2023 年 DDR5 的滲透率將會(huì)超過 50%，2025 年的滲透率將超過 75%。

DDR5 相較 DDR4 速度更高、功耗更低、帶寬更高。

DDR5 由 JEDEC 在 2017 年開始推動(dòng)，并于 2021 年正式問世。DDR5 速度可以提升至 6400MT/s，相較于 DDR4 的 3200MT/s 有較大幅度提升，同時(shí)由于 DDR5 采用 1.1V 電源，其功耗相較于上一代也更低。

DDR5 模塊采用 PMIC 來調(diào)解不同組件所需電源，實(shí)現(xiàn)了更好的功率分布以及信號(hào)完整性。

在 DDR 內(nèi)存模組上同時(shí)還添加了溫度傳感器，用于監(jiān)控溫度變化。DDR5 在性能以及功耗上都遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先上一代產(chǎn)品，未來幾年將逐漸成為市場(chǎng)主流。

SPD EEPROM 芯片量?jī)r(jià)齊升，市場(chǎng)規(guī)?？焖贁U(kuò)張。

一方面，DDR5 滲透率的提升帶動(dòng) SPD 芯片的市場(chǎng)需求快速增加，我們對(duì) DDR5 SPD 的 市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)行了測(cè)算。

核心假設(shè)如下：

PC 的端的滲透率會(huì)快于服務(wù)器的滲透率，假設(shè)到 2024 年二者的滲透率將分別達(dá)到 70%及 80%左右。

假設(shè) 2022-2024 年服務(wù)器及 PC 端對(duì)于內(nèi)存條的需求總量分別為 1.5/1.5/1.5 億條及 2.97/3.0/3.0 億條。

假設(shè) 2022-2024 年 SPD 的價(jià)格為 1.8、1.5、1.3 美元每顆，由此得出 2024 年 SPD 的市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到 4.49 億美元。

公司與瀾起科技配合開發(fā) SPD EEPROM，現(xiàn)已成為業(yè)績(jī)成長(zhǎng)重要驅(qū)動(dòng) 力。

公司與瀾起科技合作開發(fā)配套新一代 DDR5 內(nèi)存條的 SPD EEPROM 產(chǎn)品，用于存儲(chǔ)內(nèi)存模組的相關(guān)信息以及內(nèi)存顆粒和相關(guān)器件的配置參數(shù)，并且集成了 I 2C/I3C 總線集線器 （Hub）和高精度溫度傳感器（TS），可用于 PC 領(lǐng)域的 UDIMM、SODIMM 以及服務(wù)器領(lǐng)域 的 RDIMM、LRDIMM、SODIMM 內(nèi)存模組。

我們認(rèn)為公司在 SPD EEPROM 領(lǐng)域具備以下幾大優(yōu)勢(shì)：

技術(shù)及先發(fā)優(yōu)勢(shì)：公司于 2021 年下半年量產(chǎn) SPD EEPROM 芯片，Intel 于四季度推出 Alder Lake CPU，公司作為市場(chǎng)的先行者，從 DDR5 滲透伊始就抓住了市場(chǎng)機(jī)遇，在 2022 年上半年其相關(guān)收入及利潤(rùn)水平增長(zhǎng)迅速，有望在 DDR5 滲透率快速提升階段進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)：公司與瀾起科技合作開發(fā) SPD EEPROM，而在 DDR5 內(nèi)存接口芯片市場(chǎng)中，全球玩家僅有瀾起科技、IDT 以及 Rambus，在配套芯片上，目前 SPD 和 TS 主要的兩家供應(yīng)商是瀾起和瑞薩電子，公司能夠依靠瀾起科技在內(nèi)存模組芯片的優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn) SPD EEPROM 的快速出貨。

2.3. 汽車智能化推動(dòng) EEPROM 市場(chǎng)，造就第二成長(zhǎng)曲線

汽車“四化”如火如荼，EEPROM 需求量水漲船高。

據(jù)安森美，傳統(tǒng)汽車的 EEPROM 需求量約為 15 顆左右，主要應(yīng)用于 ADAS、藍(lán)牙天線、 攝像頭、車門等，而近兩年汽車智能化發(fā)展迅速，我們預(yù)計(jì)需求量為 20 顆左右。

隨著汽車智能化電動(dòng)化的發(fā)展，一方面，攝像頭及相關(guān)傳感器的數(shù)量增加以及智能座艙、智能駕駛發(fā)展帶動(dòng) EEPROM 需求的增加，電動(dòng)化的發(fā)展對(duì)于三電系統(tǒng)及電池管理系統(tǒng) EEPROM 的需求量也大幅增加，據(jù)我們的預(yù)估及產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研的結(jié)果，純電動(dòng)車對(duì)于 EEPROM 的 需求量約為 40 顆左右，遠(yuǎn)超傳統(tǒng)汽車需求量。

汽車對(duì) EEPROM 的需求量未來有望超過 20 億顆，市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到 4.4 億美元。

我們對(duì)于汽車領(lǐng)域 EEPROM 的需求做了測(cè)算，核心假設(shè)如下：

2022 年汽車銷量略有下滑，隨后幾年保持平穩(wěn)增長(zhǎng)狀態(tài)，假設(shè)全球新能源汽車 2022-2025 年滲透率分別為 12.5%/15.5%/22%/25%。

假設(shè)傳統(tǒng)汽車以及新能源汽車對(duì)于 EEPROM 的需求量分別為 20 及 40 顆，假設(shè)單顆平均價(jià)值量約為 0.2 美元，得出 2025 年汽車 EEPROM 需求量為 22 億顆，市場(chǎng)規(guī)模 4.42 億美元。

公司汽車級(jí) EEPROM 產(chǎn)品覆蓋 A1 及以下等級(jí)全系列產(chǎn)品，廣泛應(yīng)用于國內(nèi)外車企。

公司擁有 A1、A2、A3 等級(jí)的全系列汽車級(jí) EEPROM 產(chǎn)品，并積極完善在 A0 級(jí)別的技術(shù)積累和產(chǎn)品布局。公司的產(chǎn)品已經(jīng) 廣泛應(yīng)用于攝像頭、液晶顯示、娛樂系統(tǒng)等，并逐步向車身控制、智能座艙以及新能源三電系統(tǒng)等領(lǐng)域延伸。

目前公司的產(chǎn)品已經(jīng)廣泛應(yīng)用于上汽、一汽、北汽、廣汽、吉利、長(zhǎng)安、比亞迪、長(zhǎng)城、奇瑞、蔚來、理想、小鵬以及特斯拉、大眾、雷諾、豐田、日產(chǎn)、現(xiàn)代、起亞等多家國內(nèi)外主流汽車廠商，未來汽車領(lǐng)域又將是公司成長(zhǎng)的一大動(dòng)力。

3. 其他業(yè)務(wù)多點(diǎn)開花，進(jìn)一步支撐公司擴(kuò)張步伐

3.1. NOR Flash 實(shí)現(xiàn)小批量量產(chǎn)，加強(qiáng)與 EEPROM 協(xié)同效應(yīng)

Nor Flash 在 1Mb 及以上的容量中比 EEPROM 更有優(yōu)勢(shì)，在汽車、可穿戴等市場(chǎng)推動(dòng)下，規(guī)模不斷增加。

據(jù) IC Insights，2021 年 NOR Flash 的市場(chǎng)銷售金額約為 29 億美元，占整體 Flash 市場(chǎng)銷售金額的比例約為 4%。

隨著下游汽車電子、可穿戴設(shè)備等新興領(lǐng)域的發(fā)展，NOR Flash 的市場(chǎng)規(guī)模快速增加，IC Insights 預(yù)計(jì) 2022 年 NOR Flash 的市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到 35 億美元。

目前 NOR Flash 的市場(chǎng)玩家主要為華邦、旺宏以及兆易創(chuàng)新，三家合計(jì)占據(jù) NOR Flash 接近 91%的市場(chǎng)份額。

公司借助于在 EEPROM 領(lǐng)域的技術(shù)及客戶積累，中低容量的 NOR Flash 已經(jīng)實(shí)現(xiàn)批量供貨。

由于在公司的現(xiàn)有客戶群體中，有較多的客戶同時(shí)提出 EEPROM 以及中低容量、低功耗 NOR Flash 的需求，公司基于已有的技術(shù)積累和研發(fā)成果以及客戶資源，向 NOR Flash 領(lǐng)域擴(kuò)張，并已經(jīng)實(shí)現(xiàn)小批量出貨。

與市場(chǎng)的同類產(chǎn)品對(duì)比來看，公司的 NOR Flash 具有更可靠的性能以及更強(qiáng)的溫度適應(yīng)能力，耐擦寫次數(shù)提升到 20 萬 次以上，數(shù)據(jù)保持時(shí)間超過 50 年，適應(yīng)的溫度范圍達(dá)到-40℃-125℃，在功耗、數(shù)據(jù)傳輸速度等關(guān)鍵性能指標(biāo)方面已經(jīng)達(dá)到業(yè)界領(lǐng)先水平。

由于公司的 EEPROM 與 NOR Flash 產(chǎn)品有著較大的客戶重合度，且兩種產(chǎn)品在設(shè)計(jì)理念和設(shè)計(jì)方法上具有一定的相通性，兩者之間的技術(shù)轉(zhuǎn)化難度不大，公司有望借助于在 EEPROM 領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)，推動(dòng) NOR Flash 產(chǎn)品的快速出貨，持續(xù)提高市場(chǎng)份額，并進(jìn)一步向更高容量的 NOR Flash 領(lǐng)域擴(kuò)張。

3.2. 音圈馬達(dá)驅(qū)動(dòng)芯片：向高附加值產(chǎn)品進(jìn)軍

音圈馬達(dá)芯片用于驅(qū)動(dòng)音圈馬達(dá)，一般用于攝像頭自動(dòng)聚焦功能。

音圈馬達(dá)（VCM）是攝像頭模組內(nèi)用于推動(dòng)鏡頭移動(dòng)進(jìn)行自動(dòng)聚焦的裝置，音圈馬達(dá)驅(qū)動(dòng)芯片（VCM Driver）為與音圈馬達(dá)匹配的驅(qū)動(dòng)芯片，主要用于控制音圈馬達(dá)來實(shí)現(xiàn)自動(dòng)聚焦功能。

常見的三類音圈馬達(dá)驅(qū)動(dòng)芯 片包括開環(huán)開環(huán)式音圈馬達(dá)驅(qū)動(dòng)芯片、閉環(huán)式音圈馬達(dá)驅(qū)動(dòng)芯片和 OIS 光學(xué)防抖音圈馬達(dá)驅(qū)動(dòng)芯片，開環(huán)式是最常見的音圈馬達(dá)驅(qū)動(dòng)芯片，其體積小、生產(chǎn)良率高，但其定位精度較低且時(shí)間較長(zhǎng)；閉環(huán)類產(chǎn)品定位精度高、時(shí)間短，由于其包含霍爾等元件，導(dǎo)致其體積較大、價(jià)格也較高；光學(xué)防抖音圈馬達(dá)其模組不僅能夠垂直方向移動(dòng)，還能水平方向移動(dòng)，并同時(shí)具有開環(huán)和閉環(huán)的控制方式，其價(jià)格較為昂貴、制造難度也較大。

OIS 馬達(dá)滲透率不斷上升，中低端用兩軸 OIS 需求增長(zhǎng)迅速。

在高端手機(jī)領(lǐng)域，盡管受到宏觀經(jīng)濟(jì)等因素的影響，需求量增加較為緩慢，但是在中低端領(lǐng)域，隨著 OIS 馬達(dá)成本的下降，中低端領(lǐng)域滲透率提升迅速。

OIS 馬達(dá)未來幾年的成長(zhǎng)主要在于兩點(diǎn)：

（1）高端手機(jī)中，OIS 馬達(dá)用量的增加，以華為 Mate 50 pro 為例，其三顆 OIS 馬達(dá)分別用于后置主攝、后置超廣角以及后置潛望式長(zhǎng)焦鏡頭。

（2）中低端領(lǐng)域 OIS 馬達(dá)的下降空間較大，之前 OIS 馬達(dá)一般用于旗艦或者高端機(jī)型中，據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，目前應(yīng)用 OIS 馬達(dá)的手機(jī)價(jià)位已經(jīng)下沉至 2000 元價(jià)位左右，仍有較大的滲透空間。

而對(duì)于 OIS 驅(qū)動(dòng)芯片來說，其市場(chǎng)發(fā)展主要由：

（1）上文 所述 OIS 馬達(dá)需求量的增加帶來 OIS 驅(qū)動(dòng)芯片量的增加；

（2）工藝難度

以及良率帶來的價(jià)值量的增加，據(jù)天德鈺，開環(huán)類馬達(dá)驅(qū)動(dòng)芯片的價(jià)格 約為 0.2-0.3 元左右，而據(jù)我們的調(diào)研，高端 OIS 馬達(dá)驅(qū)動(dòng)芯片的價(jià)格接近 1 元，價(jià)值量倍數(shù)級(jí)增加。

市場(chǎng)玩家主要集中在國外，公司成功切入市場(chǎng)，與頭部手機(jī)廠商合作開發(fā) OIS 驅(qū)動(dòng)芯片。

全球范圍內(nèi)的主要音圈馬達(dá)驅(qū)動(dòng)芯片玩家主要為韓國動(dòng)運(yùn)、羅姆半導(dǎo)體、旭化成、安森美半導(dǎo)體，國內(nèi)的玩家主要為聚辰股份以及天德鈺等，但在高端 OIS 馬達(dá)驅(qū)動(dòng)芯片領(lǐng)域，國內(nèi)僅艾為電子能夠?qū)崿F(xiàn)批量供應(yīng)，全球主要供應(yīng)商為羅姆、安森美等。

公司已于行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的智能手機(jī)廠商進(jìn)行合作開發(fā)閉環(huán)及 OIS 音圈馬達(dá)驅(qū)動(dòng)芯片，并依托于在算法、參數(shù)自檢測(cè)方面的積累，持續(xù)進(jìn)行優(yōu)化升級(jí)，未來將是公司業(yè)績(jī)又一大增長(zhǎng)點(diǎn)，并將持續(xù)提高公司的盈利能力。

3.3. 智能卡芯片：業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)，市場(chǎng)份額仍較小

智能卡業(yè)務(wù)不斷擴(kuò)張，仍有較大增長(zhǎng)空間。智能卡芯片指內(nèi)部包含微處理器、輸入輸出設(shè)備接口及存儲(chǔ)器的一類芯片產(chǎn)品，常見的應(yīng)用包括交通卡、門禁卡、校園卡等。

據(jù)沙利文，智能卡的市場(chǎng)規(guī)模從 2014 年的 28.14 億美元增長(zhǎng)至 2018 年的 32.7 億美元，預(yù)計(jì) 2023 年市場(chǎng)規(guī)模將達(dá) 到 38.6 億美元。

全球領(lǐng)先的智能卡芯片廠商為英飛凌、恩智浦等國外企業(yè)，國內(nèi)主要智能卡芯片廠商包括復(fù)旦微、華大半導(dǎo)體、紫光微電子等，相較于國內(nèi)同行業(yè)公司的收入體量，公司的市場(chǎng)份額仍較小。

公司是住建部城市一卡通芯片供應(yīng)商之一，雙界面 CPU 智能卡芯片已獲得國家密碼管理局頒發(fā)的商用密碼產(chǎn)品型號(hào)二級(jí)證書。

同時(shí)公司加大對(duì)于非接觸式 CPU 卡芯片、高頻 RFID 芯片等新產(chǎn)品的市場(chǎng)拓展力度，并積極研發(fā)新一代非接觸邏輯加密卡芯片、RFID 標(biāo)簽芯片及超高頻 RFID 標(biāo)簽 芯片等產(chǎn)品，進(jìn)一步打開公司智能芯片產(chǎn)品的成長(zhǎng)空間。

4. 盈利預(yù)測(cè)與估值

4.1. 盈利預(yù)測(cè)

1、EEPROM 我們對(duì)公司的 SPD、汽車 EEPROM 以及傳統(tǒng) EEPROM（即攝像頭和其他領(lǐng)域）核心假設(shè)如下：

a）SPD：我們假設(shè) 2022 年 Q4 DDR5 在服務(wù)器及 PC 端的滲透率將分別達(dá)到 15%及 27%，2023 年的滲透率將分別為達(dá)到 30%及 50%，2024 年滲透率將分別達(dá)到 70%及 80%，由于前期市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)者較少，隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)者的進(jìn)入以及年降的考慮，我們假設(shè)公司 2023-2024 年的市占率將分別為 60%、50%，假設(shè)其 2022-2024 年 SPD EEPROM 的收入分別為 4.59、8.10、10.52 億元。

b）汽車 EEPROM：公司的汽車 EEPROM 產(chǎn)品線覆蓋廣泛且已經(jīng)導(dǎo)入國內(nèi)外諸多知名車企，且目前基數(shù)較小，我們假設(shè) 2022-2024 年公司汽車EEPROM收入分別為0.47、1.5、3.0億元，毛利率分別為71.5%、60%、55%。

c）傳統(tǒng) EEPROM：受下游整體需求的影響，我們假設(shè) 2022 年收入為 3.82 億元，2023-2024 年需求有望逐步恢復(fù)，收入分別為 4.20、4.62 億元，毛利率穩(wěn)定在 45%左右的水平。

2、智能卡芯片及音圈馬達(dá)驅(qū)動(dòng)芯片

a）假設(shè)公司智能卡芯片收入、利潤(rùn)率維持穩(wěn)定，2022-2024 年收入穩(wěn)定 在 0.65 億元左右，毛利率穩(wěn)定在 48.4%的水平；

b）假設(shè)公司音圈馬達(dá)驅(qū)動(dòng)芯片收入、利潤(rùn)率維持穩(wěn)定，2022-2024 年收入穩(wěn)定在 0.47 億元左右，毛利率穩(wěn)定在 18%的水平。

綜上，我們預(yù)計(jì)公司 2022、2023、2024 年?duì)I業(yè)收入為 10.10、15.03、19.36 億元，同比增長(zhǎng) 86%、49%、29%；預(yù)計(jì)公司 2022、2023、2024 年歸母凈利潤(rùn)為 4.0、6.07、7.40 億元，對(duì)應(yīng) EPS 為 3.31、5.02、6.12 元，同比增長(zhǎng) 269%、52%、22%。

4.2. 估值

我們選取同為存儲(chǔ) IC 設(shè)計(jì)公司的兆易創(chuàng)新、同樣受益于 DDR5 滲透率提升的瀾起科技作為可比公司，分別用 PE 及 PS 兩種方法對(duì)公司進(jìn)行估值。

PE 估值：參考可比公司平均估值水平，我們給予公司 2023 年 30 倍 PE，合理市值為 182.1 億元。

PS 估值：可比公司 2023 年的平均 PS 為 9 倍。由于公司的凈利潤(rùn)水平高于可比公司，且凈利率正處于快速上升的狀態(tài)，因此從 PS 角度公司應(yīng)享有估值溢價(jià)。給予公司 2023 年 13 倍 PS，合理市值 210.42 億元。

綜合考慮兩種估值方法，基于審慎性原則，我們給予聚辰股份目標(biāo)市值 182.1 億元，目標(biāo)價(jià) 150.61 元。

5. 風(fēng)險(xiǎn)提示

1、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)恢復(fù)不及預(yù)期，導(dǎo)致 PC、服務(wù)器銷量下降幅度超預(yù)期。

由于 DDR5 目前正處于滲透率快速提升的過程中，PC、服務(wù)器的銷量小幅下滑不會(huì)影響公司業(yè)績(jī)的提升。但若由于經(jīng)濟(jì)形勢(shì)較差，PC、服務(wù)器銷量下降幅度超預(yù)期，導(dǎo)致客戶采購放緩，有可能會(huì)導(dǎo)致公司對(duì)應(yīng)時(shí)段的業(yè)績(jī)出現(xiàn)小幅的環(huán)比下降的風(fēng)險(xiǎn)。

2、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致盈利能力下降超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

目前公司 SPD 的市占率、利潤(rùn)率均處于較高的水平，我們?cè)谧鑫磥淼臉I(yè)績(jī)預(yù)測(cè)的時(shí)已經(jīng)考慮了市占率下降至 50%，毛利率每年下降 5%-10%。若未來行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致公司份額下降至低于 50%，毛利率每年下降超過 10%，則業(yè)績(jī)有低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

3、車載存儲(chǔ)放量節(jié)奏不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

公司的車載 EEPROM 目前處于快速增長(zhǎng)期，車載 NOR Flash 也有望逐步放量，車載存儲(chǔ)是公司的第二成長(zhǎng)曲線。若公司車載 nor flash 驗(yàn)證速度不及預(yù)期，或 EEPROM 增長(zhǎng)速度不及預(yù)期，則公司的車載存儲(chǔ)業(yè)務(wù)有不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。